信贷市场信号：自 1998 年以来首次净做空，因 标普 500 盈利大幅飙升

主要做市商今年在公司债中净做空约40亿美元，这是自1998年以来首次出现：做市商卖出的信用敞口多于他们持有的敞口。Analytics service Bull Theory 报告称，这种变化代表了相较于2017年峰值时这些做市商持有的约160亿美元公司债的显著偏离。Bull Theory 认为，做市商可能正为潜在的信用市场走弱做准备；或者强劲的投资者需求和电子化交易增长降低了对大规模债券库存的需求。历史上，信用市场在股票市场之前更容易出现压力信号，因此在接近多年低位的信用利差背景下发生这种结构性变化尤其引人关注，因为此时对额外风险的补偿十分有限。

主要做市商在长期公司债中持有137亿美元空仓

据 Bull Theory 称，大部分做空敞口集中在期限更长的债务上：做市商在期限为5年及以上的证券中持有137亿美元的空头头寸。该头寸部分被在期限较短债券中的96.6亿美元多头头寸所对冲。久期更长的债券对收益率变化尤其敏感，这或许能解释做市商在该细分市场中更谨慎的原因。

Bull Theory 警告称，如果公司债开始上涨，做市商可能被迫在可用供给有限的市场中平掉空仓，这可能导致目前看起来仍较为可控的头寸迅速“解套式”撤离。信用利差仍接近多年低位，使得投资者在承担额外风险时可获得的补偿有限。

随着信用市场预警信号出现，标普500盈利预计将激增24%

据分析师 Charlie Bilello 称，信用市场的预警信号正在与今年标普500公司盈利预计增长24%的预测同步出现。Bilello 指出：标普500每股盈利预计将从2023年的220增至2026年的341。

Bilello 将这种迅速增长形容为“在经济衰退之后的修复期之外非常罕见”，并称当前环境是一场由大型科技公司盈利飙升所驱动的“前所未有的繁荣”。强劲的权益乐观情绪与历史低位的信用风险补偿结合在一起，暗示投资者可能低估了回调发生的概率，从而使市场对突然反转变得越来越脆弱。

常见问题

Bull Theory 报告的信用市场预警信号是什么？

Bull Theory 报告称，今年主要做市商在公司债中已经采取了净做空约40亿美元的头寸，这标志着自1998年以来首次出现：做市商在资产负债表上卖出的信用敞口多于他们持有的敞口。大部分做空敞口集中在期限为5年及以上的证券中，总计137亿美元；其中有96.6亿美元的期限较短债券多头头寸作为部分对冲。

为什么信用市场的这种变化对股票投资者而言意义重大？

信用市场在股票市场之前历来会出现压力迹象，因此当前这种变化格外值得关注。该预警信号正与今年标普500盈利预计上涨24%以及接近多年低位的信用利差同步出现，这表明一种日益加剧的不平衡：强劲的权益乐观情绪与有限的信用风险补偿并存。

当前做市商的持仓与历史水平相比如何？

目前约40亿美元的净空仓相较于2017年峰值时主要做市商持有的约160亿美元公司债的规模，代表了显著的结构性变化。根据 Bull Theory 的说法，从一段规模可观的多头头寸转为净做空头寸，是一种自1998年以来未曾出现的市场结构改变。