KB Securities：韩国半导体股票估值可能在下行周期后发生变化

KB Securities 分析师 Kim Min-gyu 认为，当前下行周期过后，韩国半导体股票的传统估值方法可能会发生变化。在题为《半导体估值标准何时改变？》的策略报告中，Kim 表示，如果利润率保持稳定，长期以来高 PER 买入、低 PER 卖出的做法可能会被淘汰。该分析师指出，包括 HBM 高附加值产品和 LTA 长期合同结构在内的结构性变化，可能成为未来下行周期中支撑利润率的因素。

2010 年后 TSMC 利润率趋于稳定

Kim 以 TSMC 历史上的估值转变为案例，分析韩国半导体股票。该分析师指出，TSMC 此前采用了与当前韩国半导体股票类似的周期性估值逻辑，利润率在 2000 年代初经历了剧烈波动。Kim 表示，2010 年后，TSMC 的利润率底部上升，波动性下降。该分析师将这一转变归因于 AMD 在 2009 年剥离制造部门，使晶圆代工需求集中于 TSMC。

估值重估需要下行周期验证

Kim 强调，TSMC 的估值重估直到 2015 年后才发生，即利润率开始稳定数年之后。该分析师表示，TSMC 在 2011—2012 年半导体下行周期中守住了利润率，通过时间证明其周期底部较此前时期有所上升。Kim 指出，估值重估并非仅凭繁荣周期就能实现，而是需要至少一个完整下行周期的确认。

韩国半导体利润率防守能力即将接受考验

Kim 表示，韩国半导体企业将在下一轮下行周期中面临关键考验。该分析师提出的问题是，这些企业在价格下跌期间是否会经历传统的利润率侵蚀，还是能够凭借 HBM 高附加值产品和不同于以往商业模式的 LTA 长期合同结构来维持利润率。Kim 总结称，这一问题的答案将决定韩国半导体股票是否会经历类似 TSMC 的估值重估。

常见问题

KB Securities 分析师 Kim Min-gyu 对韩国半导体股票估值有何看法？

Kim Min-gyu 在一份策略报告中表示，如果当前下行周期过后利润率保持稳定，韩国半导体股票传统的高 PER 买入、低 PER 卖出估值方法可能会发生改变。

根据 KB Securities 报告，TSMC 的估值逻辑发生了怎样的变化？

据 Kim Min-gyu 介绍，AMD 在 2009 年剥离制造部门后，TSMC 的利润率底部在 2010 年后上升，波动性下降。该公司在 2011—2012 年下行周期中守住了利润率，并在通过一个完整周期证明这种利润率稳定性后，于 2015 年后实现估值重估。

哪些因素可能支持韩国半导体企业在未来下行周期中维持利润率？

Kim Min-gyu 将 HBM 高附加值产品和 LTA 长期合同结构确定为可能支持韩国半导体企业在未来价格下跌期间维持利润率的结构性变化，使其区别于此前的周期性模式。